Exploring the Asset Growth Effect: An Empirical Investigation of the Finnish Market 2003–2022

Abstract

A stock market anomaly refers to an unusual or unexpected behavior observed in the stock market that deviates from what traditional financial theories or efficient market hypothesis would predict. These anomalies are typically seen as opportunities for investors to potentially earn abnormal returns by exploiting the market's inefficiencies. Anomalies exist in several types and occur in different ways since they can occur just once or continuously.

This thesis focuses on a fundamental anomaly called the asset growth effect. The asset growth effect refers to the relationship between firms’ asset growth rates and subsequent stock returns. Previous evidence suggests that firms experience lower stock returns in the future after experiencing higher total assets growth rates. Like with all anomalies, there is debate in finance literature whether the negative impact of growth in total assets on stock returns is evidence of rational asset pricing or investors' irrationality. People from the behavioral finance camp justify the effect with various arguments related to mispricing. The traditional systematic risk-based explanation for the higher returns is that firms with lower asset growth are associated with relatively higher risk and therefore higher expected returns.

I conducted several regression analyses to find out if the asset growth effect exists in the Finnish stock market. My sample consists of all listed and delisted Finnish nonfinancial companies from 2003 to 2022. The existence of the anomaly is examined both at an individual stock level and portfolio level. In addition to growth in total assets, I consider other growth variables and subcomponents of the balance sheet and examine if they have a connection with future stock returns.

My results suggest that the asset growth effect does not exist in Finland without controlling. The size of the company has an impact on results, but the results are still insignificant. When using a lagged asset growth rate as a proxy for growth, the asset growth effect exists and is significant. Transaction costs impact on asset growth effect and the effect exists with significant results when portfolios are first sorted based on illiquidity and then based on asset growth rates. Asset growth effect exists among liquid stocks. The results suggest that when asset growth is based on growth in other than fixed assets, the growth has a negative relation with future stock returns. Debt seems to have a negative and cash positive relation with subsequent stock returns.

Osakemarkkina anomalioilla viitataan osakemarkkinoilla havaittuun epätavalliseen tai odottamattomaan malliin tai käyttäytymiseen, joka poikkeaa siitä, mitä perinteiset rahoitusteoriat tai tehokkaiden markkinoiden hypoteesi ennustaisivat. Anomaliat nähdään tyypillisesti sijoittajien mahdollisuuksina ansaita epänormaaleja tuottoja hyödyntämällä markkinoiden tehottomuutta. Anomalioita on useita tyyppejä ja ne esiintyvät eri tavoin. Osa anomalioista voi esiintyä vain tiettyinä ajankohtina ja osa puolestaan esiintyy jatkuvasti

Tässä tutkielmassa keskitytään fundamentaaliseen anomaliaan, jota kutsutaan omaisuuserien kasvun anomaliaksi. Omaisuuserien kasvun anomalialla tarkoitetaan yritysten omaisuuserien kasvuvauhdin ja sitä seuraavien osaketuottojen välistä suhdetta. Aiemmat todisteet viittaavat siihen, että enemmän kasvaneiden yhtiöiden tulevaisuuden osaketuotot ovat pienempiä kuin vähemmän kasvaneilla yrityksillä. Kuten kaikkien anomalioiden kohdalla, rahoituskirjallisuudessa käydään keskustelua siitä, onko varojen kasvun negatiivinen vaikutus osaketuottoihin osoitus järkevästä omaisuuserien hinnoittelusta vai sijoittajien irrationaalisuudesta. Käyttäytymistieteellisen leirin edustajat perustelevat vaikutusta erilaisilla virheelliseen hinnoitteluun (mispricing) liittyvillä argumenteilla. Perinteinen systemaattiseen riskiin perustuva selitys korkeammille tuotoille puolestaan on se, että vähemmän kasvaviin yrityksiin liittyy suhteellisesti korkeampi riski, mikä puolestaan selittää korkeamman odotetun tuoton.

Suoritin useita erilaisia regressioanalyysejä selvittääkseni omaisuuserien kasvun anomalian esiintymistä Suomen osakemarkkinoilla. Otokseni koostuu kaikista listatuista ja pörssistä poistuneista suomalaisista rahoitusalan ulkopuolisista yrityksistä vuosina 2003–2022. Anomalian olemassaoloa tarkastellaan sekä osake- että portfoliotasolla. Omaisuuserien kokonaiskasvun lisäksi tarkastelen muita kasvumuuttujia ja taseryhmiä ja niiden yhteyttä tulevaisuuden osaketuottoihin.

Tuloksieni mukaan omaisuuserien kasvun anomaliaa ei esiinny Suomen osakemarkkinoilla, ellei tuloksia ole kontrolloitu muilla muuttujilla. Yrityksen koko vaikuttaa tuloksiin, mutta tulokset eivät ole tilastollisesti merkittäviä missään kokoluokassa. Kun varojen kasvun mittarina käytetään kaksi vuotta aikaisempaa taseen kasvuvauhtia, omaisuuserien kasvulla on vaikutusta osaketuottoihin ja vaikutus on tilastollisesti merkittävä. Transaktiokustannukset vaikuttavat omaisuuserien kasvun anomalian esiintymiseen, ja vaikutus on merkittävä. Kun osakkeet lajitellaan portfolioihin ensin epälikviditeetin ja sitten omaisuuserien kasvuvauhdin perusteella, niin anomaliaa esiintyy likvideimmissä osakkeissa. Tulokset myös osoittavat, että kun varojen kasvu perustuu muiden kuin käyttöomaisuushyödykkeiden kasvuun, kasvulla on negatiivinen vaikutus tuleviin osaketuottoihin. Velan kasvulla näyttää olevan negatiivinen ja käteisen kasvulla positiivinen vaikutus myöhempiin osaketuottoihin.