Decentralized finance protocols and the valuation of their tokens : An empirical study on the application of the discounted cash flow valuation model in the context of blockchain based assets in 2021–2022
Muikku, Thomas (2023-12-28)
Decentralized finance protocols and the valuation of their tokens : An empirical study on the application of the discounted cash flow valuation model in the context of blockchain based assets in 2021–2022
(28.12.2023)
Julkaisu on tekijänoikeussäännösten alainen. Teosta voi lukea ja tulostaa henkilökohtaista käyttöä varten. Käyttö kaupallisiin tarkoituksiin on kielletty.
suljettu
Julkaisun pysyvä osoite on:
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe202401092013
https://urn.fi/URN:NBN:fi-fe202401092013
Tiivistelmä
Decentralized finance (DeFi) is a recently developed subcategory of the financial sector, which has paved the way for the emergence of a new category of assets, that are also known as blockchain based assets. The goal of this thesis is to inquire into the valuation of these assets, more specifically so-called DeFi tokens, that are inherent to various decentralized finance protocols. The concepts of blockchain technology, decentralized finance, and the various possibilities it has opened, are also examined thoroughly through a theoretical literature review, in which the thesis dives into a wide array of academic research publications surrounding the topic.
The literature review also includes segments that examine various traditional financial valuation methods and methods that have been specifically crated to be used within the realm of decentralized finance. The main purpose of these segments is to compare some of the most well-established methods within both categories and evaluate their performance in the context of determining the intrinsic market valuation of selected DeFi tokens. Another key objective is to also gain a more solid understanding of these valuation methods, in order to be able to leverage them in the process of making more informed investment decisions.
To answer the main research question of this thesis, being “can changes in the market value of assets native to DeFi protocols be explained effectively using a traditional finance valuation method?”, the research focuses on applying the traditional valuation method that was deemed the most suitable to be used in evaluating DeFi tokens, in the context of decentralized finance, as accurately as possible. The method chosen for this is the discounted cash flow valuation method (DCF). After computing monthly averages of the valuations for each of the five tokens selected for the analysis through DCF, these valuations are then compared to the actual monthly averages of the market values of the selected tokens, between January 2021 and December 2022. The entirety of this process is covered in the empirical analysis part of the thesis, in which results are determined using statistical methods such as linear regression and correlation analysis. The main findings indicate that there is no statistical evidence, that the discounted cash flow valuation method can effectively determine changes in the market value of DeFi tokens.
This thesis also seeks to answer a sub-question, being “what are the limitations and challenges of applying traditional finance valuation methods to assets native to DeFi protocols?”. Answers to the sub-question are derived from the theoretical literature review, and some of the main limitations and challenges that the research brought out are related to lack of comparable entities as well as the short history, high volatility, and rapid innovation of the DeFi sector.
The data that the analysis was conducted on is derived from established and publicly available sources, that are specifically focusing on aggregating data related to decentralized finance and blockchain based assets. The five token issuing DeFi protocols analysed in this research are Curve, MakerDAO, Lido Finance, Aave and Uniswap. These specific protocols were selected based on their high total value locked indicator in recent years, making them stand out from the extremely wide range of choices. Hajautettu rahoitus (DeFi) on moderni ja hiljattain suuria kehitysharppauksia ottanut rahoitussektorin alaluokka, joka on avannut tien uudenlaisten omaisuusluokkien syntymiselle, jotka tunnetaan myös lohkoketjupohjaisina omaisuuserinä. Tämän tutkielman tavoitteena on tarkastella näiden varojen markkina-arvostusta, erityisesti niin sanottujen DeFi-rahakkeiden osalta, jotka ovat olennainen osa erilaisia lohkoketjuteknologian kehityksen pohjalta syntyneitä hajautettuja rahoitusprotokollia. Tutkielmassa tarkastellaan perusteellisesti lohkoketjuteknologiaa, hajautettua rahoitusta, sekä sen avaamia mahdollisuuksia teoreettisen kirjallisuuskatsauksen merkeissä, jossa paneudutaan laajalti aihetta ympäröivään akateemiseen keskusteluun.
Kirjallisuuskatsaus sisältää lisäksi osion, jossa tutkitaan erilaisia perinteisiä rahoitusarvostusmenetelmiä, sekä menetelmiä, jotka on luotu käytettäväksi nimenomaisesti hajautetun rahoituksen asiayhteydessä. Näiden osioiden päällimmäinen tarkoitus on verrata molempien rahoituskategorioiden vakiintuneimpia arvostusmenetelmiä keskenään, sekä arvioida niiden suorituskykyä tutkimukseen valittujen DeFi-rahakkeiden markkina-arvon määrittämisessä. Toinen keskeinen tavoite on saavuttaa vankempi ymmärrys näistä arvostusmenetelmistä, jotta niitä voidaan mahdollisesti hyödyntää paremmin sijoituspäätösten tekemisessä.
Tutkielman pääkysymykseen, "onko DeFi-protokollille ominaisten varojen markkina-arvon muutoksia mahdollista selittää tehokkaasti perinteisellä rahoitusarvostusmenetelmällä?", vastaamiseksi tutkimus keskittyy soveltamaan valittua perinteisen rahoituksen arvostusmenetelmää, joka katsottiin sopivimmaksi vaihtoehdoksi DeFi-rahakkeiden arvostamiseen sovellettavaksi. Tutkielman valittu menetelmä on niin sanottu diskontattu kassavirtamenetelmä (DCF). Prosessi aloitetaan siten, että ensiksi tutkielmassa lasketaan viiden analyysiin valitun DeFi-rahakkeen markkina-arvon kuukausikeskiarvot DCF:n avulla, jonka jälkeen kyseisiä arvostuksia verrataan rahakkeiden todellisiin kuukausikeskiarvoihin markkina-arvojen osalta tammikuun 2021 ja joulukuun 2022 välillä. Koko edellä mainittu prosessi käsitellään tutkielman empiirisessä analyysiosiossa, jossa tulokset ja johtopäätökset alustetaan tilastollisia menetelmiä, kuten lineaarista regressioanalyysiä ja korrelaatioanalyysiä käyttäen. Tutkimuksen keskeisimmät havainnot osoittavat, että ei ole mahdollista esittää tilastollista näyttöä siitä, että diskontattu kassavirtamenetelmä pystyisi tehokkaasti määrittämään muutoksia DeFi-rahakkeiden markkina-arvossa.
Tutkielma pyrkii myös vastaamaan apututkimuskysymykseen, joka kuuluu seuraavasti; "mitkä ovat perinteisten rahoitusarvostusmenetelmien soveltamisen rajoitukset ja haasteet DeFi-protokollille ominaisiin omaisuusluokkiin?". Alakysymyksen vastaukset johdetaan teoreettisesta kirjallisuuskatsauksesta. Keskeisimpiä tutkimuksen esiin tuomia rajoituksia ja haasteita ovat muun muassa vertailukelpoisten yksiköiden puute sekä DeFi-sektorin lyhyt historia, erityisen korkea volatiliteetti ja nopea kehityskulku.
Analyysissä käytetty tutkimusaineisto on haettu luotettavista ja julkisesti saatavilla olevista lähteistä, jotka keskittyvät erityisesti hajautettuun rahoitukseen ja lohkoketjupohjaisiin omaisuuseriin liittyvien tietojen kokoamiseen. Viisi tässä tutkimuksessa analysoitua hajautetun rahoituksen protokollaa ovat Curve, MakerDAO, Lido Finance, Aave ja Uniswap. Kyseiset protokollat valittiin niiden korkean kokonaisarvolukitusindikaattorin perusteella, minkä ansiosta ne erottuvat erittäin laajasta valikoimasta edukseen relevanteimpina tutkimuksen kohteina.
The literature review also includes segments that examine various traditional financial valuation methods and methods that have been specifically crated to be used within the realm of decentralized finance. The main purpose of these segments is to compare some of the most well-established methods within both categories and evaluate their performance in the context of determining the intrinsic market valuation of selected DeFi tokens. Another key objective is to also gain a more solid understanding of these valuation methods, in order to be able to leverage them in the process of making more informed investment decisions.
To answer the main research question of this thesis, being “can changes in the market value of assets native to DeFi protocols be explained effectively using a traditional finance valuation method?”, the research focuses on applying the traditional valuation method that was deemed the most suitable to be used in evaluating DeFi tokens, in the context of decentralized finance, as accurately as possible. The method chosen for this is the discounted cash flow valuation method (DCF). After computing monthly averages of the valuations for each of the five tokens selected for the analysis through DCF, these valuations are then compared to the actual monthly averages of the market values of the selected tokens, between January 2021 and December 2022. The entirety of this process is covered in the empirical analysis part of the thesis, in which results are determined using statistical methods such as linear regression and correlation analysis. The main findings indicate that there is no statistical evidence, that the discounted cash flow valuation method can effectively determine changes in the market value of DeFi tokens.
This thesis also seeks to answer a sub-question, being “what are the limitations and challenges of applying traditional finance valuation methods to assets native to DeFi protocols?”. Answers to the sub-question are derived from the theoretical literature review, and some of the main limitations and challenges that the research brought out are related to lack of comparable entities as well as the short history, high volatility, and rapid innovation of the DeFi sector.
The data that the analysis was conducted on is derived from established and publicly available sources, that are specifically focusing on aggregating data related to decentralized finance and blockchain based assets. The five token issuing DeFi protocols analysed in this research are Curve, MakerDAO, Lido Finance, Aave and Uniswap. These specific protocols were selected based on their high total value locked indicator in recent years, making them stand out from the extremely wide range of choices.
Kirjallisuuskatsaus sisältää lisäksi osion, jossa tutkitaan erilaisia perinteisiä rahoitusarvostusmenetelmiä, sekä menetelmiä, jotka on luotu käytettäväksi nimenomaisesti hajautetun rahoituksen asiayhteydessä. Näiden osioiden päällimmäinen tarkoitus on verrata molempien rahoituskategorioiden vakiintuneimpia arvostusmenetelmiä keskenään, sekä arvioida niiden suorituskykyä tutkimukseen valittujen DeFi-rahakkeiden markkina-arvon määrittämisessä. Toinen keskeinen tavoite on saavuttaa vankempi ymmärrys näistä arvostusmenetelmistä, jotta niitä voidaan mahdollisesti hyödyntää paremmin sijoituspäätösten tekemisessä.
Tutkielman pääkysymykseen, "onko DeFi-protokollille ominaisten varojen markkina-arvon muutoksia mahdollista selittää tehokkaasti perinteisellä rahoitusarvostusmenetelmällä?", vastaamiseksi tutkimus keskittyy soveltamaan valittua perinteisen rahoituksen arvostusmenetelmää, joka katsottiin sopivimmaksi vaihtoehdoksi DeFi-rahakkeiden arvostamiseen sovellettavaksi. Tutkielman valittu menetelmä on niin sanottu diskontattu kassavirtamenetelmä (DCF). Prosessi aloitetaan siten, että ensiksi tutkielmassa lasketaan viiden analyysiin valitun DeFi-rahakkeen markkina-arvon kuukausikeskiarvot DCF:n avulla, jonka jälkeen kyseisiä arvostuksia verrataan rahakkeiden todellisiin kuukausikeskiarvoihin markkina-arvojen osalta tammikuun 2021 ja joulukuun 2022 välillä. Koko edellä mainittu prosessi käsitellään tutkielman empiirisessä analyysiosiossa, jossa tulokset ja johtopäätökset alustetaan tilastollisia menetelmiä, kuten lineaarista regressioanalyysiä ja korrelaatioanalyysiä käyttäen. Tutkimuksen keskeisimmät havainnot osoittavat, että ei ole mahdollista esittää tilastollista näyttöä siitä, että diskontattu kassavirtamenetelmä pystyisi tehokkaasti määrittämään muutoksia DeFi-rahakkeiden markkina-arvossa.
Tutkielma pyrkii myös vastaamaan apututkimuskysymykseen, joka kuuluu seuraavasti; "mitkä ovat perinteisten rahoitusarvostusmenetelmien soveltamisen rajoitukset ja haasteet DeFi-protokollille ominaisiin omaisuusluokkiin?". Alakysymyksen vastaukset johdetaan teoreettisesta kirjallisuuskatsauksesta. Keskeisimpiä tutkimuksen esiin tuomia rajoituksia ja haasteita ovat muun muassa vertailukelpoisten yksiköiden puute sekä DeFi-sektorin lyhyt historia, erityisen korkea volatiliteetti ja nopea kehityskulku.
Analyysissä käytetty tutkimusaineisto on haettu luotettavista ja julkisesti saatavilla olevista lähteistä, jotka keskittyvät erityisesti hajautettuun rahoitukseen ja lohkoketjupohjaisiin omaisuuseriin liittyvien tietojen kokoamiseen. Viisi tässä tutkimuksessa analysoitua hajautetun rahoituksen protokollaa ovat Curve, MakerDAO, Lido Finance, Aave ja Uniswap. Kyseiset protokollat valittiin niiden korkean kokonaisarvolukitusindikaattorin perusteella, minkä ansiosta ne erottuvat erittäin laajasta valikoimasta edukseen relevanteimpina tutkimuksen kohteina.